中国房地产摔不起大跟头

以中国房地产目前的体量和金融体系应对内外冲击比较脆弱的弹性和韧性而言，摔不起大跟头。因为那将是巨石坠落、山呼海啸、炉心熔毁般的。对管理层来说，面对复杂局面已别无选择，没有退路。

中国房地产摔不起大跟头　　

10月以来，一轮史上最严厉的房地产限购限贷政策以雷霆之势击中疯狂的市场，摁住了疯狂的牛头，这种中国特色的管制手段，效果立杆见影。

此前，业内仍有大佬觉得这是个“树可以长到天上去”，是个漫无边际信天游的市场。万达的老板王健林承认“中国房地产是史上最大的泡沫”，但他说“我也想不出什么好办法”。面对近乎癔症般癫狂的市场，真的是没办法了吗?

上海市一位主要领导同志谈及这一问题时，明确表态说：“有的是办法，难点在于是否能下决心。”对这位领导同志的谈话记忆犹新，是因为他的坦诚和实事求是。房地产深度绑架地方财政、金融体系和民众利益，人们一度普遍沐浴着泡沫的恩泽。管理者难下决心，主要是因为大部分地方债务偿还、财政税收、保开门等一系列支出刚性依赖土地和房地产市场，并且形成“自循环”，日益强化。所以，过去N年间，房地产市屡调屡涨，文件车载斗量，但房价叠创新高，各种“口水战”你来我往，滔滔不绝，但房价依旧一骑绝尘，冲天而去，历次调控沦为“光靠吼”的“空调”，政府调控房地产的诚意受到置疑，政府形象和公信力受伤也是难免的。

在房价飙升的黄金时代，从媒体、学界到监管者，因为在房地产泡沫问题上有广泛的共同利益，达成的普遍共识是“泡沫不可知论”。谁都不愿意因预判或断言泡沫房地产泡沫承担风险——让政府和开发商不开心，他们只会在各种场合变本加厉地鼓吹“没有泡沫的啤酒不好喝”，“房价永远会涨下去”。次贷危机前，美联储副主席科恩就曾说过：“鉴定泡沫是一个棘手的难题，因为我们不可能直接观察到推动资产价格的所基本因素。因此，中央银行对股价或者房价高低的任何判断，在本质上都是非常不确定的”。

房地产的美国梦如此，中国炒作更甚。今年以来，随着一线城市房价加速赶顶炒翻天，市场焦糊一片，有人又祭出十个最有希望“接龙炒作”的二线城市名单——那些地方政府和开发商是要给他发红包的，各种活动都要请他站台布道。而也正是这因为如此，最终造成局面险些失控，并引发最严厉的调控。无论是当年的美国，还是眼下的中国，全民普遍的自利情、所谓精英的诱导、普遍的暧昧、货币的放纵、杠杆的失控，管理者的投鼠忌器，首鼠两端……各种力量齐心协力的结果，把资产价格推升到难以为继的程度，最终迎来黑暗的“撒旦磨坊”时刻，教训和代价都是十分高昂的。中国人对专家的迷信更是到了无以复加的程度， 而美国人在次贷危机后反省说，哪怕是美联储的话，你都不要迷信它，要敬畏市场、敬畏常识，服从内心的召唤，自己作出独立判断。

过去两百年的历次金融危机告诉我们，十次危机九次是祸起萧墙——栽倒在房地产上。美国一位着名经济学家也说过，每次把银行家送上断头台的都是房地产。我在今年以来的一系列文章中指出，市场短期这种非理性繁荣，在任何国家都是一个重大的宏观风险事件，任何一个负责任的政府都不会坐视，听之任之放纵不管。过去二十间，房地产市场形成了强大的利益阶层，而当这个行业的野蛮生长威胁到整体经济金融安全甚至国家安全时，这需要一个民族伟大而深刻的理性觉醒。从精英到民众，要能抛开既得利益的藩篱，正视日益复杂严峻的房地产形势。一个基本常识是，覆巢之下无完卵，市场过度透支榨干玩爆了，最后必然是一地鸡毛，一场乌托邦式的财富幻象，并极易带来难以想象的社会冲击波。

应对中国房地产多重复杂利益的博弈困境，不是“想不出什么好办法”，而是如那位领导同志在上海所说的，“有的是办法，难在是否能下决心”。其实，业内人士都明白，“工具箱里有的是工具”——这就像是核威慑，只要保留它的存在和威慑力即可，如果一定要按下核按钮，那可能就是一场灾难。

让过热的房地产软着陆，中国经济的未来才有可能告别“三高”——货币泛滥下的高血压、高血脂、高血糖。如果执迷不悟，继续一条路走到底，那可能要摔大跟头。问题在于如何与过去的利益切割，真正打破利益的藩篱，让民众摆脱乌托邦式的自利情结和投机性货币幻觉，需要一个民族深刻的理性觉醒，也考验着管理层的智慧、决心和历史担当。

以中国房地产目前的体量和金融体系应对内外冲击比较脆弱的弹性和韧性而言，摔不起大跟头。因为那将是巨石坠落、山呼海啸、炉心熔毁般的。对管理层来说，面对复杂局面已别无选择，没有退路。这个市场如果任其膨胀、癌变，后果难以想象。现在，市场进入速冻后的冷静期，如何以时间换空间，加快推进关键领域的改革，必须要有壮士断腕的坚定决心和坚强意志，有历史的使命、责任和担当。

不要浪费任何一场危机。“在所有的危机中，都会有两类人：敢于行动者和惧怕行动者。我们必须采取行动，趁我们还能掌控这一切”。这是美联储前主席伯南克在危机后的名着《行动的勇气》中的一段开篇词。是的，我们正在采取行动，该是抉择的时候了，“趁我们还能掌控这一切”。

所有的历史都是当代史，要善于从那些并未远去的历史教训中长记性，以避免踏进同一条河流。重温伯南克的这番话，对中国房地产业风云激荡的恢宏历史进程中的所有参与者、见证者、思想者和决策者都应有深刻的启示和警示意义。如果我们及时醒悟，合理纠错，力挽狂澜，也许“未来的故事依然精彩，因为我们还在路上”。

(本文作者介绍：南京大学长江三角洲经济社会发展研究中心特聘研究员，财经作家。）

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房地产迷幻了一代中国人?

作者:陈志龙

史蒂芬罗奇说，房地产迷幻了一代美国人，诱惑了许多国家，其中也包括中国。美国的问题可能会发生在中国身上，没有谁能肯定地说中国是个特殊的例子。几年前的这句话或许能给今天的我们一些警示，我们当从中吸取教训，及时醒悟，合理纠错。

房地产迷幻了一代中国人?　　最近有篇文章《损失1500万亿的前一夜日本人还在疯狂买房》在朋友圈热传，文章说的是上世纪80年代日本楼市癫狂、日本人如鸡血充脑、饮鸩止渴的壮烈历史画卷。财富幻觉伴随着泡沫经济膨胀，金融体系规模也急速膨胀。

然而，随着1991年岛国楼市决堤，房价一泻千里，酿成历史上最大的房地产泡沫。岛国民众长期奉若神明的“土地拜物教”和“东京房价永不跌”的乌托邦“神话”终结，东京房价最高跌幅超6成，大量银行和地产商倒闭，那些当年倾其一生买房的家庭一夜返贫，十分惨烈，经济陷入长衰退周期。1500万亿日元地产市值灰飞烟灭，日本楼市崩盘的代价超过了二战战败的损失。

所有的历史都是当代史，每一场危机都不要浪费，都值得铭记。市场在接近顶点的时候，“侠之大者”勇敢进场搏杀的勇士，不只是日本式的“武士”，哪里都一样，因为人性都一样。“次贷”危机前的美国也如此。

这个假期，有空重读美国国会前众议院议长佩罗西和参议院多数党领袖里德领导的金融危机调查委员会撰写的《金融危机调查最终报告》，你会从这部近百万字的报告中看到，那场盛世豪赌中，“操纵游戏的大鳄们是如何把金融市场变成赌场的”，过度承担风险的“快钱”游戏把金融体系带入绝境，甚至“整个金融体系都在死亡飞行”，“那是金融体系的一场根本性断裂——可以称之为巨变——给整个美国社会和民众造成严重损害”。

在这个过程中，金融机构公司治理惊人的腐化和不负责任，经营行为激进而鲁莽，拥有巨额财富和巨大力量的部门对政策制定者和监管者施加压力，软弱无力的监管受到肉麻的追捧，它们迷信大而不倒，风险敞口不断扩大，“就像希腊神话中的伊卡洛斯，毫无畏惧地飞得更高、离太阳更近”。

让我们通过这份报告的点滴，看那些勇者的“死亡飞行”是怎样的体验。2006年夏天，房地产市场面临库存快速增加、销售量大跌和价格摇摆不定的困境，经济风险已经加速显现，但雷曼作为大型抵押贷款发起机构、庞大的证券发行和承销部门仍在快马加鞭不断加码市场份额和利润指标，其首席执行官理查德.菲尔德发起更大胆的发展战略，追求所谓的“反周期战略”，包括提高风险更大、杠杆率更高的业务比重，“因为这些业务利润丰厚”。他认为既往的利润使他的新战略有较高的安全垫保障，面对经营层的激进行为，监管部门也象征性打招，内部风控部门也有书面警告，但经营层无视这一切。

直到2007年10月，市场已经山雨欲来，雷曼兄弟还以54亿美元收购上市公司金石弓.史密斯的房地产信托投资基金主要股权，该公司在全美340多个社区拥有88000多套公寓，这是激进的雷曼兄弟生前最大也是最后一笔商业地产投资。当时市况下，雷曼乐观估计，未来10年，该信托基金可创造超过1.3亿美元的利润，收购它能增厚自己的利润提振投资人信心。其实，当时的雷曼和金弓石都已是债务高悬，脖子悬在绞架上.如果标的物租金收入下降，几乎没有任何风险缓冲余地。但为保证此项收购的顺利完成，雷曼还是愿意冒险，尽管经营层一再宣称“风险管理是雷曼商业模式最核心的部分”，但当执委会做出投资决定时，却将风险官玛德琳.安东尼奇排除在外。

通过这赌命般的最后一搏，雷曼以抵押贷款证券为主的“大规模高度杠杆化交易”从2006年的670亿美元增加到2007年的1110亿美元。理查德.菲尔德在接受调查委员会质询时承认，这种短时间规模倍增“说明我们如吸食毒品一样对高风险业务上瘾”，其杠杆率从30多倍激升到70倍，前者意味它能承受3%左右的波动缓冲，而后者基本已没有缓冲区间。

险情出现时，“救还是不救，我们要用纳税人的钱救赌徒吗?”吵得一团糟。2008年9月15日，总统的金融危机应急委员会做出艰难的决定，果断抛弃雷曼，以为大而不倒的雷曼连临终遗嘱都没留就破产了，“次贷危机”也就此全面爆发。

贝尔斯登是一家走向没落、但却不甘平庸的投资银行。它在危机前的市场中异常活跃，2006年它的房贷证券化业务在华尔街名列榜首，但商业贷款还处在中下游水平，它要奋起直追做“双料冠军”。

其首席执行官在一次讲话中说：“2006年，我们已经确立了贝尔斯登在全球商业地产金融市场的领袖地位”，为巩固地位，他们在市场处于临爆状态时，“举着火把穿越弹药库”，大量真金白银在高位投向商业贷款，现在看来那真是太傻了，但当时个个都像打了鸡血似的，调查报告指“一些臭名昭着的放贷行为绝对称得上腐败。”果然，危机暴发前夕，其商业地产抵押贷款业务增长了一倍。危机爆发后，与高峰时期相比，商业地产价值却下跌了45%，狼吞虎咽风险资产的贝尔斯登损失惨重，濒临破产，最后由财政部协调出资让大摩收购。

那种疯狂的年代，不只是雷曼、贝尔斯登在疯狂抢食，一切都像“唯恐没有明天似的”，国民金融公司、花旗集团、“两房”和其他许多商业银行和投资银行，它们在抵押贷款和担保债务凭证业务领域盲目跑马圈地争份额。2007年7月，花旗集团和其旗下相关银行仍在增加杠杆贷款业务，其首席执行官有一句名言今天还在市场广为流传，被奉为经典：当音乐停止，事情就会变得复杂。但只要舞曲未终，就必须接着跳要舞。不是吗?我们都在跳。

事后，他向国会调查委员会解释说，你不跳就意味着让出市场份额，就没有利润，董事会就会让我卷铺盖滚蛋。所以，明明看到舞场的出口处已经着火冒烟了，你还得跳下去。当时很少有机构愿意退出(曾经给他们带来巨额利润的)高杠杆业务，在那场“从(高)价格到(更高)价格的反馈”中，市场情绪被杠杆反馈和杠杆周期放大，价格上涨刺激抵押率和杠杆率升高，它们相互强化形成正反馈，而危机来临时才知道它是一场梦魇般的恶性循环。这家世界上最大、最古老、最复杂、最纵横交错的金融集团，也一步步走向危机的边缘，最终“从瀑布尽头跌落悬崖”。

在廉价、宽松的信贷以及无序竞争的氛围刺激下，市场沸腾的时候，动辄上百亿美元的商业地产并购不断出现，黑石集团以260亿美元难以置信的高价收购希尔顿连锁酒店的2900项资产，杠杆贷款和商业地产紧密结合。当然，难以置信的高价收购背后是背负的巨额债务，其中200亿美元来自华尔街的五大投行、美国银行和德意志银行等国际大型商业银行，最终他们为自己的疯狂付出了高昂的代价。

全球金融危机爆发后，英国女王和小布什总统都曾极为不满地责问他们的精英阁僚和经济学家，你们平常都那么牛逼哄哄的，为什么关键时刻没有预测到这场危机。“为什么这个世界上最强大的金融体系会走到崩溃的边缘，我们为什么会输得这么惨?”

美国财长萨默斯在回答总统的提问时，发自内心地反省说，“华尔街从不知道恐惧，这是华尔街的贪婪!”是的，繁荣的年代，银行家和投机者一样表现傲慢而神勇，鼻子朝天闭着眼睛加杠杆，只要加入舞蹈，似乎傻子都赚钱。但舞曲一旦停止，市场随即逆转，他们就被杀得片甲不留。狂欢的盛宴中，理性的声音湮总被没在噪声和快速的高频交易和暴利中，太多的傻钱(dumb money)最终在其中被销融，或成为一地鸡毛。

这个世界上最强大的金融体系走到濒临崩溃的边缘，你可以用许多用理论解释它，美联储持续的货币超发、自利情结和动物精神主导下市场的麻痹和无休止狂欢，“两房”、雷曼、贝尔斯登的掠夺成性、肆无忌惮，它们自恃大而不倒，当然，还有监管的俘虏放纵无所作为……各种错误、各种罪人。

史蒂芬罗奇说，房地产迷幻了一代美国人，诱惑了许多国家，其中也包括中国。美国的问题可能会发生在中国身上，没有谁能肯定地说中国是个特殊的例子。几年前的这句话或许能给今天的我们一些警示，我们当从中吸取教训，及时醒悟，合理纠错，在正确的时点上采取正确积极有效的行动，以力挽狂澜，或许“未来的故事依然精彩，因为我们还在路上。”

“我们必须采取行动，趁我们还能阻止那一切。”这是保尔森的话。